(电子商务研究中心讯)　　全面转型电子商务综合服务商，业绩高速增长。公司2015年实现营业收入3.89亿元，同比增长42.3%；归母净利1.66亿元，同比增长161.4%，基本每股收益0.59元。利润分配拟每10转10。2016年一季度归母净利预计同比增长259.51%-307.45%至1500万元-1700万元。

　　品牌授权服务快速扩张拉动收入高速增长。分业务看，2015年公司标牌使用费收入1.01亿元，同比增加268.42%，品牌服务费实现收入1.73亿元，同比增长60.95%；货品销售业务收入1.72亿元，同比下降21.29%；园区平台服务收入774.27万元，同比增加184.63%。各业务除了直接主要对口唯品会平台的货品销售业务，均取得较为快速的增长。

　　1.品牌授权服务扩张迅速，公司通过向经销商和分销商授权“南极人”品牌的销售，截止2015年底，南极人共同体内授权供应商增加103家至422家，授权经销商增加249家至1053家，增幅分别为32.29%和30.97%；公司积极培育大店，2015年阿里平台授权“南极人”品牌的点评中，营业额3000万、1000万、500万以上的店铺较上年同期增加44家、52家、133家至68家、162家和250家，增幅达到183%，47.27%和113.67%。同时“南极人”一级和二级产品类目增加3个和31个总数达到20个和129个，涵盖各类内衣、童装、男女装和生活、保健用品等，使得品牌授权业务收入实现快速增长。

　　2.电商生态综合服务以扩充内涵支持业绩增长，公司链接供应商和授权经销商提供一站式生态服务，为授权经销商提供包括数据分析，运营计划等一系列管理服务。2015年“南极人”品牌产品在主要销售平台阿里和京东销售额分别达到31.36亿元和5.35亿元，同比增长77.95%和136.79%。2015年公司不断丰富电商生态服务平台内涵，创建了一站美、匠人之心、南未来、小袋等提供专业增值服务的子公司，在品牌服务费收入+60.95%的同时赢得良好的用户口碑。

　　3.柔性供应链园区服务倚靠平台新建可预期收入高速增长，公司根据产业聚集地分布情况，因地制宜开设供应链平台，为加入体系的供应商和经销商提供仓储、物流、代销货品等服务。在2014年0月成立的第一个平台运营日趋成熟的基础上，2015年公司新设诸暨华东、诸暨、和桐乡三个供应链平台，合作平台包括阿里、京东、唯品会、美团、一号店等，业绩稳步提升。2015年公司四家供应链平台全年发单量达到372.95万件，GMV达到12809.78万元，同期增长389%。若公司计划的剩余25家平台在2018年内顺利建立，预计业绩将会持续高速跨越式增长。4.货品销售服务，由公司向供应商采购“南极人”品牌商品并在唯品会等渠道销售，受渠道影响该业务收入下降21.29%，该业务占总收入仅0.01%。

　　综合毛利率受服务业务高毛利率拉动大增14%，关闭线下渠道减少销售费用，管理费用随业务规模扩张。由于公司建设大型商超和直营店的货品销售，加大与电商平台的合作，毛利率同比增长14%至72.46%，主要原因为利率达96.76%87.71%的现代服务业务占比增加有力拉动了公司的综合毛利率。由于公司上半年关闭了所有线下超市、商场店，销售费用减少了30.41%至3158.85万元；管理费用因业务规模增长迅速，相应开支大幅增至3455.23万元；财务费用由于公司货币资金较为充裕，利息收入持续增长为-95.36万元，销售费用率/管理费用率/财务费用率分别为8.12%/8.88%/和-0.24%。

　　随业务扩张应收账款规模上升、经营性现金流出增大导致净额下降。2015年末公司营收账款较年初增加102.59%至，主因为公司业务扩张营业收入增加；存货由于唯品会销售备货，较年初增加21.13%至6826万元。由于公司业务扩张，支付各项税费增加导致经营活动流出增加30.83%使得经营性现金流净额同比下降10.95%至3708万元。

　　公司商业模式布局网红经济具备天然优势：公司的商业模式是输出品牌与供应链，以多种收费和分成方式与中小电商共享收益，该模式可直接嫁接至网红电商，为网红提供品牌运营、产品开发、供应链管理等方面的支持。公司在服务小微电商方面资源丰富，可为客户提供流量支持和供应商资源。品牌运营和网店经营的能力优秀，经验丰富，电商综合服务与柔性供应链平台服务已向100多个其他品牌商开放，服务系统针对不同行业的灵活性与可调试性得到了充分的验证。

　　公司的明星港商城项目即是利用自身优势切入网红经济的合理布局。该项目根据市场的现状和消费者需求，立足于公司本身的供应链生态管理、技术和运营优势，建设的集明星交流与明星商品购买于一体的综合平台，以明星和高颜值红人为吸引点建立PC端和APP移动端商城。通过明星、高颜值红人的产品售卖、分享及互动，实现和广大粉丝交流、互动并打通购物渠道的一站式大众服务体系。明星港商城项目是中国目前尚处于市场空缺的一个精准购买平台体系，拥有巨大的商业价值，公司将通过整合全渠道的资源优势，打造中国第一个以明星及高颜值红人为定位的社区和精准独立商。

　　未来或凭借柔性供应链切入网红经济：我们认为公司可切入网红经济的方式包括，1)做网红的服务商与代运营商，对接现有网红店铺。双方各取所长，网红店铺输出品牌和渠道，南极电商负责生产和运营，通过入股分红或销售分成方式共享收益。2)成立网红孵化器，将业务链条延伸至网红孵化环节，发挥南极电商在网店营销策划业务上的经验与资源，打造公司自己的网红店铺。

　　盈利预测和投资评级：公司商业模式独特，依托服务和品牌授权业务，以千万小微供应商和电商卖家为服务对象，通过互联网大数据和云计算对传统O2O产业链进行整合和全面优化，提升服务对象价值，公司建立以整体服务为核心的综合服务和柔性供应链平台的步伐落地稳健，2015年已出现成效，可预期的几年内，公司转型服务商的进程和成果将持续发酵，支撑业绩快速增长。公司品牌运营和网店经营的能力优秀，相关资源和经验丰富，布局网红经济具备天然优势，或凭借柔性供应链切入网红经济，可对接网红店铺服务与代运营或直接成立网红孵化器。目前公司市值153亿，对应2016年PE53倍，考虑公司近期推出员工持股计划及近期网红经济行情的催化，预计股价具备一定弹性，长期而言公司商业模式可拓展性强，市场空间仍然较大，打造综合性电商集团的过程中存在并购预期，给与“强烈推荐”评级。

　　风险提示：电商服务及平台服务推进不及预期。(来源：招商证券；文/孙妤 王孜；编选：中国电子商务研究中心）