(电子商务研究中心讯)　　17H1收入增58%,净利增64%,业绩继续保持高增长

　　17H1公司实现收入2.52亿元,同增58.34%,归母净利润1.40亿元,同增64.37%,扣非净利1.25亿元,同增58.46%,EPS为0.09元。净利增速高于收入主要由于销售费用率降1.37PCT、资产减值损失同减12.27%,高于扣非净利主要由于计入当期损益的政府补助增41.46%导致非经常性损益同增139.62%。

　　分季度看,2016Q1-17Q2公司收入同增28.06%、44.09%、8.05%、53.58%、64.57%、56.06%,归母净利同增267.12%、138.99%、11.39%、83.56%、58.28%、65.82%。17Q2公司各品牌线上GMV持续放量,推动收入保持快速增长,销售费用率降1.33PCT、管理费用率降1.56PCT、资产减值损失同比减少共同带动净利增速提升。

　　综合服务收入保持快速增长,供应链金融业务放量

　　分业务来看,17H1公司品牌综合服务、货品销售、园区服务、经销商品牌授权及其他服务业务收入分别为1.89亿元、2674.29万元、343.51万元、513.51万元、2704.90万元,同增38.13%、94.15%、-4.30%、461.37%、650.34%。

　　17H1公司全品牌电商渠道实现GMV42.01亿元,同增98.95%,较Q1增速(72.76%)有所提升,其中南极人品牌GMV同增75.43%至37.04亿元,带动品牌授权、电商服务在内的品牌综合服务收入稳步增长。

　　货品销售、园区服务、经销商品牌授权及其他服务收入占比仍然较低。17H1线下渠道促销力度加大带动货品销售收入提升。IP品牌业务开始运营实现业绩,但收入规模相对较小,小袋融资租赁子公司的供应链金融业务收入大幅增加带动其他服务收入放量增长。

　　货品销售及其他服务毛利率降,应收账款增加,现金流持续改善

　　毛利率:17H1公司毛利率同降3.02PCT至80.21%,主要由于货品销售及其他服务业务毛利率下降所致。分业务来看,17H1品牌综合服务、货品销售、园区服务、经销商品牌授权及其他服务业务毛利率分别为93.17%、5.45%、73.58%、96.43%、61.11%,分别同增3.53%、-23.30%、24.35%、5.21%、-17.92%,公司加大库存成衣促销力度导致货品销售毛利率下滑,承担网红IP的形象授权方降低其他服务毛利率。17Q2公司毛利率同降6.51PCT至83.00%,单季出现下滑,主要由于促销力度加大及形象授权费支出增加。

　　费用率:17H1公司销售费用率同降1.37PCT至5.24%,主要由于职工薪酬控制以及线下关店导致租赁费大幅减少67.65%;管理费用率同降0.37PCT至12.30%,公司职工薪酬及研发费用较快增长;财务费用率同增1.37PCT至-2.55%,主要由于利息收入保持稳定、收入规模增长。其他财务指标:

　　1)2017年6月底公司应收账款较年初增23.43%至3.55亿元,主要由于业务规模扩大所致,较去年同期下降28.06%,公司主要通过提高现销比,控制应收账款规模。2017年6月底公司应收保理款较年初增1139.89%至2.56亿元,主要由于子公司小袋融资租赁公司加大保理业务推广、新增发放的保理款2亿元。

　　2)2017年6月底存货较年初下降58.35%至2363.71万元,存货周转率为1.24(去年同期为0.42),主要由于公司加大促销力度、关闭线下渠道,存货规模持续下降。

　　3)17H1公司经营性现金流量净额同增62.48%至9695.09万元,主业现金流持续改善,主要由于公司收入增长以及现金销售占比的提升。

　　4)17H1资产减值损失同降12.27%至1172.90万元,主要由于公司大幅消化库存成衣,计提的存货跌价准备较年初降76%,应收账款和应收保理款增加导致坏账损失增81%。

　　马太效应促GMV增长高于行业平均增速,拼多多渠道快速放量

　　电商行业保持快速增长,为电商产业链公司发展提供良好发展环境。据《2017年中国电子商务半年报》,2016.12-2017.5我国网上零售额达30229亿元,同增35.3%,高于线下零售增速。随着电商行业发展趋于成熟,消费者更愿意购买具有一定知名度、质量有保障的品牌产品,马太效应显现。2017H1公司授权品牌的电商渠道GMV达42.01亿元,同增98.95%,其中南极人品牌实现GMV37.04亿元,同增75.43%,较17Q1增速均有提升。17H1卡帝乐品牌GMV4.23亿元,超过去年全年,精典泰迪和帕兰朵分别实现GMV762.71万元、328.14万元。

　　公司在各电商平台均实现较快增长,拼多多GMV显著放量。2017H1阿里平台实现GMV28.70亿元,同增79.34%,其中南极人品牌GMV26.87亿元,同增67.92%;京东平台实现GMV11.07亿元,同增123.05%,其中南极人品牌GMV8.85亿元,同增78.30%;唯品会平台实现GMV0.90亿元,同增506.19%,其中南极人品牌GMV0.29亿元,同增96.77%,拼多多平台实现GMV1.34亿元。2017年公司与社交电商平台拼多多合作,拓展平台经销商渠道,17Q1实现GMV0.43亿元,17Q2实现GMV0.91亿元,环比快速增长。拼多多通过微信等社交媒体推广拼团,规模化降低产品成本,用户价格敏感性较高,与南极人、卡帝乐等品牌的定位相符。目前拼多多用户规模突破1亿,月度交易流水达30亿元,未来有望持续助力公司GMV保持快速增长。

　　时间互联并购获证监会通过,业绩高增长有望持续,“买入”评级

　　公司预计2017年前三季度归母净利增55.94%~104.46%,公司品牌授权及电商服务业务稳健发展,且品牌矩阵逐渐丰富、业绩持续快速增长。

　　我们认为:1)公司品牌矩阵构建初显成效,LOGO品牌收入规模快速扩张,IP及个人品牌业务逐步落地,其中精典泰迪母婴、家纺、内衣、食品等类目均已开始运营,Pony化妆品、女装、饰品及广告业务也开始贡献业绩。2)2017.7.5公司收购时间互联获证监会无条件通过。2016年时间互联实现收入5.49亿元,同增219.19%,净利润7241.47万元,同增546.10%,时间互联原股东承诺2017-19年净利润不低于9000/11700/13200万元,同增24.28%/30.00%/12.82%。3)公司发布第二期员工持股计划,参与对象为公司员工等81人,认购价格为1元/股,拟募集资金上限为7330.30万元,认购时间互联收购交易的配套募集资金。员工持股计划存续期限为60个月,其中锁定期36个月,解锁期24个月。

　　我们看好公司电商生态圈的高成长性,品牌、品类、渠道的扩张带动业绩持续提升,维持2017-19年EPS为0.31/0.46/0.66元,假设时间互联于2017年底完成并表,将增厚18-19年EPS0.04/0.03元。考虑到下半年国内电商购物活动较多,有望给公司业绩和股价带来催化,并购时间互联将增厚业绩,维持“买入”评级。

　　风险提示:应收账款坏账风险、时间互联业绩不达预期、产品质量控制风险、品牌影响力下降等。（来源：光大证券；文/李婕；编选：中国电子商务研究中心）