(网经社讯)投资要点：
   事件：公司发布2018 年半年报。2018 年上半年实现营业收入101.95 亿元，同比增长10.01%。归母净利润3.07 亿，同比增长159.58%。扣非净利润2.0 亿，同比增长585.25%。

   大件快递业务开始贡献业绩高增长动力。今年上半年快递业务量同比增长54.40%，快递收入同比增长58.65%，快递收入占比从2017 年的34.0%提升至43.7%。从盈利能力来看，随着规模效应的进一步显现，快递业务毛利率有望盈利持续提升的过程，叠加业务量持续高增长，因此快递业务将会持续为公司业绩高增长贡献动力。长期来看，德邦选择大件快递有“大件商品网购风已起”之天时、“定位3-60 公斤避开与现有快递龙头直接竞争”之地利、“已具备大件快递的深厚功底”之人和，德邦股份完全有能力在大件快递取得与顺丰在商务件市场相似的地位。

   业务结构持续优化增强公司整体盈利能力。从公司业务结构来看，既包括盈利能力较强的精准卡航/城运，又包括毛利率较低的整车、精准汽运。按照快递收入同比增长58.65%倒推，则非快递业务整体收入增速为-5.28%。同时公司公告精准卡航/城运货运量增速为8%，假设收费标准不变，按照收入增速8%、去年同期在快运占比68%测算，则整车与精准汽运总体收入增速为-33.5%，可以看出公司在逐步调整盈利能力较弱的业务。从盈利能力来看，公司整体毛利率从2017 年的13.3%提升至上半年的14.6%，同样也能够看到业务结构的优化增强了公司整体盈利能力。

   短期费用提升扰动公司业绩。从上半年来看，管理费用增加20.46%，主要原因包括大件快递业务布局引起管理咨询费用的增加、智慧物流投入加大。从管理费用细分科目来看，管理咨询费同比增加0.67 亿，研发费用同比增加0.33 亿元。假设这两部分费用的增量65%是由于大件快递战略咨询、智慧物流投入加大，则还原上半年公司主业净利润应是3.6 亿元左右，同比增长200%左右。

   投资建议。考虑到与顺丰控股一样，德邦股份同样是直营模式，且同样定位中高端实现差异化竞争，因此公司行业内可对比的公司为顺丰控股。我们维持2018-2020 年盈利预测，预计2018-2020 年归母净利润分别为8.40 亿元、13.06 亿元、17.36 亿元，复合增速47%。2018-2020 年EPS 分别为0.88 元、1.36 元、1.81 元，对应PE 分别为26 倍、17 倍、13倍，维持“买入”评级。（来源：申银万国证券 文/王立平 游道柱 闫海；编选：电子商务研究中心）