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研报:中国国际金融股份:申通快递:战略转型或将带来惊喜
发布时间:2017年06月15日 09:52:19

(电子商务研究中心讯)  投资亮点

  首次覆盖申通快递公司(002468)给予推荐评级,目标价30.58元,对应32/27倍2017/2018年市盈率。理由如下:

  大加盟,有弊也有利。维持利,解决弊:虽然申通的大加盟模式会导致加盟商势力强、统一管控难度相对较大、最佳路由规划难以执行等问题,但也有其自身的优势:1)加盟商盈利强,抗风险能力高,品牌忠诚度高,网点稳定性好;2)由于网点建立较早,在西南和西北等未来高速增长的区域的加盟商比例高于其他公司。公司在近两年开始推行全网一盘棋优化整合,明确了采用大中转、小集散的中转布局,将主要的干线大中转中心实行总部直营或代管(不收购加盟商的中转中心,但通过总部代管实现全网优化降低成本,向加盟商按照成本价收费,实现双赢)。随着自营中转比例的提高,规模经济将进一步体现,增强申通的盈利能力。体现在2016年上半年申通中转业务的毛利率已经从2015年的-11.9%上升至-0.3%,2016年公司净利率也从2015年的10%提高到13%。

  资产护城河将逐步建立:历史上申通受制于自营比例低、产能和运力不足等问题,业务量增速低于行业,但随着上市融资之后,申通将通过新建转运中心、购买自有车辆、自动化装备等措施扩充资产(预计2017年资本支出将超过20亿元),突破产能瓶颈。

  单票盈利能力强:过去两年,虽然申通的市场份额在下降,但保价能力较强,维持了较好的单票盈利。比如2016年申通单票盈利0.39元,在通达系中仅低于中通(0.48),高于韵达(0.37)和圆通(0.31)。

  申通2017年一季度实现净利润3.2亿元,在通达系中仅低于中通,增速达33%。另外,由于申通的销售、管理费用在通达系中都是最低的,净资产回报率(23%)在通达系中也仅低于韵达(31%)。

  我们与市场的最大不同。市场上更多关注申通的大加盟模式的弊端,我们认为随着全网一盘棋的优化整合,将会出现同比改善,存在预期差。

  潜在催化剂:1)2017推行全网一体化带来的成本节省,或导致盈利超预期,按照通常一季度占全年盈利19%来计算,2017年盈利将达到16.8亿,比我们预测高15%;2)申通申诉率是否明显改善和3)行业派费提高是否向终端客户传导,出现提价。

  盈利预测与估值

  我们预计公司2017-2018年EPS分别为0.96元、1.12元,CAGR为17%。

  目前股价对应于26.1倍2017年市盈率,为A股快递公司中估值最低的(A股快递公司平均估值为35倍)。

  风险

  业务量增速不及预期,快递价格大幅下滑。(来源:中国国际金融股份有限公司)

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