(电子商务研究中心讯)　　投资要点:

　　基础数据: 2014年03月31日l半年度业绩低于预期。公司披露半年度业绩快报,14H1实现营收511.60亿,同比下降7.87%;营业利润-10.47亿,同比下降224.87%;归母净利润-7.49亿,同比下降202.06%,EPS为-0.10元,业绩低于预期。加权平均ROE为-2.67%,较去年同期减少5.22个百分点。

　　线下发力实现14Q2收入增速降幅收窄,整体销售增速略低于预期。公司14H1实现营收511.60亿,同比下降7.87%,其中14Q1、14Q2分别实现收入228.7亿、282.9亿,分别同比下降15.92%、下降0.14%。线上方面,14H1公司实现收入82.82亿,同比下降21.96%,其中14Q1、14Q2分别实现收入33.0亿、49.8亿,分别同比下降26.65%、下降18.51%。线下方面,报告期内公司实现线下收入428.9亿,同比下降4.54%,其中14Q1、14Q2实现线下收入195.7亿、233.1亿,分别同比下降13.8%、增长4.91%;Q2线下收入转正主要为去年同期关店较多导致基数较低。外延方面,公司共计拥有门店1623家。其中,新开门店62家,关闭门店64家,剩余门店1583家,其中常规店1505家,县镇店67家,乐购仕7家,红孩子4家;香港地区新开2家,关闭4家,余27家;日本地区新开3家,关闭2家,余13家。去年同期大陆地区新开28家,关店120家;香港地区新开2家,关店0家,日本地区新开0家,关店1家;同店增长方面,上半年整体可比门店销售同比下降8.75%,其中二季度公司进一步实践门店引流,加强促销,可比门店销售同比降幅收窄至4%。

　　费用压力增加叠加PPTV亏损拖累净利润。报告期内,公司引进了较多专业领域人才及应届毕业生,人员费用增长较快;同时,计提公司债券利息增加,财务费用同比有所增长;运营费用相对刚性且收入下滑,亦导致期间费用率有所增加。此外,PPTV运营亏损,减少公司投资收益达8115万元。费用压力及投资亏损致公司报告期内实现归母净利润-7.49亿,同比下降202.06%。

　　后台建设逐步成型,转型仍在深水区。报告期内,公司福州、中山物流基地,2014年07月点评报告请参阅最后一页的信息披露和法律声明1申万研究·拓展您的价值建成,截至14H1公司已有21个物流基地投入使用,物流运营能力进一步得到提升;同时,公司继续推进门店快递点、服务网店、线下自提柜等,完善最后一公里建设,6月实现物流妥投率99.02%,消费者服务满意度达到95%。今年物流目标为北上广深四大城市主城区实现半日达,实行一日三送;其他12个一线城市实现次日达。我们认为,公司大力投入后台建设,物流配送能力向京东靠拢。2014是战略执行年,执行效果暂不明显。公司在总裁办下成立战略管理部,自上而下统一战略思想;同时推出事业部机制,并成立物流、红孩子、金融、PPTV、超市、自主产品等8大独立公司。线下聚焦O2O门店升级、供应链整合;线上聚焦搜索、支付,丰富SKU。我们认为14Q2线上、线下情况环比均有所改善,但改善幅度仍低于预期。改革进入深水区,14年下半年继续承压。

　　下调盈利预测,维持增持。公司继续推动线下门店改造和布局调整,线上用户体验改善,回归零售本质,推进全渠道经营模式。短期没必要过多关注财务数据,更应关注用户体验改善和产品落地。我们下调盈利预测,公司14-16年EPS为-0.12元、-0.10元、0.01元,(原盈利预测分别-0.04元、0.02元、0.05元),维持增持评级(来源：申银万国证券 文/刘章明 编选：中国电子商务研究中心)